雖然“非洲之王”的名號響亮,但對于很多投資者來說,傳音控股(SH:688036)這個名稱還是略顯陌生,尤其是在國內(nèi)線上線下的渠道,你幾乎找不到這個千億公司的身影。

聽起來陌生的傳音,早于2006年就成立了,其實已經(jīng)是手機市場不折不扣的老兵。要知道,蘋果2007年才推出自己的首款手機,小米更是晚于2010年才宣告成立。但與這兩家不同的是,傳音成立之初就瞄向了彼時無人關(guān)注的非洲市場,也正是因為這樣,一直寂寂無名。

我們之所以要用長篇深度剖解傳音,除了這家公司十分特別外,主要還是基于一重產(chǎn)業(yè)現(xiàn)象考量——我們過去討論的行業(yè)大趨勢,更多限定在國產(chǎn)替代、制造業(yè)升級兩大邏輯。但傳音作為一種新興的業(yè)態(tài),雖然仍處在發(fā)展的早期,但可能代表了一種正在發(fā)生的重大趨勢:品牌出海。

誠然,出海對于中國企業(yè)來說,并不是什么新鮮事。但是過去的出海,其實更多側(cè)重的是“產(chǎn)品出口”。但是傳音所代表的,是依托國內(nèi)的先進產(chǎn)能和優(yōu)秀商業(yè)模式,在海外建立具備高認知度的品牌,實現(xiàn)真正的出海——落腳點在品牌,而非單純的產(chǎn)品出海、出口。

而這點,十分像上個世紀80年代前后的日本品牌在海外的發(fā)展軌跡,我們相信每一個60至80后,都對當年的日本品牌有著刻骨銘心的記憶,而中國的品牌,可能也正臨近這一奇點。

這一方向,我們未來可能會看到越來越多的真實案例,而當前的A股投資范式中,這部分探討仍基本屬于空白。通過對傳音控股這個案例的剖析,我們看到了“品牌出海”邏輯下,隱藏在風(fēng)險中的巨大機遇,我們理應(yīng)對這個趨勢持有更為樂觀的態(tài)度。

01“非洲之王”名號已成過往

【1】錯位殺出一條生路

之所以選擇非洲市場,還是跟創(chuàng)業(yè)團隊的背景經(jīng)歷相關(guān)。在遙遠的2G功能機時代,寧波的波導(dǎo)手機曾是國內(nèi)當之無愧的第一品牌,但隨著2005年開始國產(chǎn)功能手機品牌極盛而衰,波導(dǎo)逐漸退出歷史舞臺,諾基亞等外資逐漸如日中天。

而作為波導(dǎo)銷售核心的竺兆江并沒有選擇和公司一起沉淪,反而清楚認識到了公司發(fā)展存在的問題,以及非洲這塊處女地蘊藏的巨大機會。說干就干,決定轉(zhuǎn)型的竺兆江帶領(lǐng)在波導(dǎo)的兄弟們,另起爐灶。在2006年成立的當年,傳音就在尼日利亞發(fā)布旗下首個手機品牌TECNO,正式開啟非洲大陸的奇幻之旅。

圖1:從波導(dǎo)走出來的“兄弟”創(chuàng)業(yè)團隊,資料來源:Wind

2006-2020年,經(jīng)過15年的艱苦創(chuàng)業(yè),靠著TECNO、itel和Infinix三個手機子品牌,和60個非洲國家一寸一寸的地推,傳音控股總算打敗三星、諾基亞等,成功登頂非洲之王。

但是在此之前,市場對這個動聽的故事并不知曉,直到2019年公司披露招股說明書,大家才第一次關(guān)注到在非洲野蠻生長的傳音控股。根據(jù)公司披露的數(shù)據(jù),到2019年,傳音在非洲手機(包含功能機和智能機)出貨量口徑下的市場份額已經(jīng)超過50%,當之無愧獲得第一,由此加冕非洲之王。

圖2:傳音控股成長為非洲之王

【2】從受偏見到被追捧

雖然招股說明書披露的數(shù)據(jù)亮眼,但是傳音控股上市之后卻并沒有獲得認可,股價低迷達半年之久。其實這并不意外,對于喜歡貼標簽的人來說,非洲=低端市場,再加上傳音銷售全在難以調(diào)研跟蹤的境外,似乎這是一塊鹽堿地,賽道選手聽完說,好歸好,新能源才是永遠的寶。

但隨著哪怕在疫情影響下,公司2020年收入和利潤仍強勢增長近50%,而且公司連續(xù)兩年毛利率站穩(wěn)25%以上。亮眼的數(shù)據(jù)再度吸引全市場的關(guān)注。

這兩個數(shù)據(jù)是一個什么概念,首先,手機市場從2016年開始就開始萎縮,主營手機的傳音證明了自身可以靠市場份額提升來實現(xiàn)持續(xù)的增長;其次,手機市場長期流傳一句話,蘋果靠20%不到的份額拿走了超過80%的利潤,尤其是小米賺吆喝的低價策略坐實了大家的這個印象,但傳音毛利率坐穩(wěn)25%以上,這一數(shù)據(jù)的確讓人振奮,畢竟高高在上的蘋果手機毛利率也就三成左右。

自然,市場馬上開始轉(zhuǎn)向,傳音由此被貼上具有極強盈利能力的成長股的標簽,硬生生從黑馬被捧成了白馬,估值一路從25倍不到抬升到了超過50倍,明顯高于蘋果和小米的同期估值水平。

傳音因此在資本市場也有了夢幻般的經(jīng)歷,靠最低端的市場,卻享受最高的估值。

圖3:傳音控股的毛利率水平

【3】前路向何方?

從被歧視到被追捧,情緒控制下公司股價時而低估時而高估,近期公司股價經(jīng)過半年的調(diào)整,目前回調(diào)到40倍以內(nèi),才逐步回歸理性。即使40倍,也不能算便宜,仍隱含了市場對其高成長的期待,再次需要重申的是,傳音控股所在的手機市場,是一個不再增長的領(lǐng)域。

拋開對市場情緒如算命般地討論,回歸到傳音的成長性這一根本問題上來。站在當下,對于傳音控股的掌舵者來說,擺在前面的路有兩條:

躺在歷史功績上數(shù)錢。可以說,獲得了非洲市場超過50%的份額,且非洲的毛利率超過30%,而且公司資產(chǎn)負債表的應(yīng)付和應(yīng)收差,也反映了其在產(chǎn)業(yè)鏈上具備相當?shù)脑捳Z權(quán)。如果守住非洲這塊堡壘,波導(dǎo)的創(chuàng)業(yè)元老,哪怕僅僅靠股份分紅,也將過上財務(wù)自由的舒坦日子。

二次創(chuàng)業(yè),更進一步。傳音的創(chuàng)業(yè)班子平均年齡小于50歲,仍處在職業(yè)的巔峰期,市場自然會想,再加一把勁,做下一個小米,甚至下一個蘋果。非洲,只是初戰(zhàn)告捷而已,外面的世界還大得很。

總結(jié)來說,傳音未來可以選擇保守地向右,一年坐吃幾十億的利潤滿足于現(xiàn)狀,也可以激進地向左,去更大的舞臺搏一搏單車變摩托。

圖4:全球智能手機出貨量,資料來源:IDC,Wind

02同山之石:小米向左,蘋果向右

雖然不是手機行業(yè)的后起之秀,但傳音也只是小弟,前路最好的參照系就是國內(nèi)的小米和行業(yè)之巔的蘋果。

翻開小米和蘋果的經(jīng)營戰(zhàn)略,發(fā)現(xiàn)他們經(jīng)營最底層幾乎雷同:

1)持續(xù)進行手機產(chǎn)品升級,蘋果靠一年一機穩(wěn)步升級,小米靠MIX系列嘗試高端化突破;

2)海外市場拓展,蘋果早已完成,小米在快速補齊;

3)收入結(jié)構(gòu)優(yōu)化,非手機占比提升,蘋果靠TWS等新型硬件產(chǎn)品和互聯(lián)網(wǎng)服務(wù),小米靠IOT生態(tài)和互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)。

那究竟小米還是蘋果,是傳音更好的模板呢?

【1】先說蘋果

蘋果是手機行業(yè)游戲規(guī)則的制定者,毫無爭議的行業(yè)標桿。作為一家有2．4萬億美元市值的公司,蘋果歷史上是一個妥妥的優(yōu)質(zhì)成長股,從2010年起,蘋果的增長可以明顯分為三個階段:

1)2010-2012,以iPhone為代表的硬件產(chǎn)品一騎絕塵,逐步樹立公司的行業(yè)地位,代表性產(chǎn)品包括iPhone、iPad,哪怕到2017年的TWS耳機,仍然再度證明了公司在硬件上無與倫比的能力。

2)2013-2015,軟硬件并重。憑借蘋果硬件產(chǎn)品的存量設(shè)備上量,IOS也成為了全球僅次于安卓使用量最大的移動端操作系統(tǒng),蘋果也因此逐步具備的了軟硬件結(jié)合的生態(tài)。

3)2016-2018年,硬件增長停滯,軟件接力。雖然2016年全球智能手機銷量見頂,蘋果的手機業(yè)務(wù)也基本不再增長,而TWS、手表這些IOT硬件,也扛不起硬件成長的大旗。但得益于蘋果十億量級的存量設(shè)備,互聯(lián)網(wǎng)相關(guān)的收入開始節(jié)節(jié)攀升,即征收所謂的“蘋果稅”。

圖5:蘋果的成長復(fù)盤,資料來源:東方證券

近兩年,蘋果收入增速明顯放緩;往后看2年,蘋果造車永遠還有2年,近期期待甚高的MR也只能邊走邊看,可以說兩年維度內(nèi)想不到蘋果有什么硬件產(chǎn)品可以成為新爆款。

而蘋果,似乎也選擇了“躺平”,增長不再成為公司標簽。可以作為佐證的是,蘋果近兩年明確提出實現(xiàn)“現(xiàn)金中性”的策略,開始選擇大手筆回購股份和派發(fā)現(xiàn)金紅利,而不是選擇再投入,蘋果也不知道手上大把的現(xiàn)金,該投向何方。

不過,有意思的是,美股投資者并沒有因為蘋果的躺平而選擇離開,在業(yè)績低增長的兩年,蘋果的股價反而上漲2倍。我們認為,這是因為市場開始逐步把蘋果定義為消費公司,認為蘋果的商業(yè)模式足夠穩(wěn)健,而在美股,這種具有核心競爭力的消費品公司的估值,一般就穩(wěn)定在30倍PE左右,從這個角度,也就能理解為什么巴菲特在兩年前選擇重倉蘋果。

也正是考慮到這層,我們將蘋果定性為“向右”,走保守路線。

更深一層次的思考是,蘋果走保守路線是否可行?我們對此是持樂觀態(tài)度的,因為蘋果的硬件產(chǎn)品足夠優(yōu)秀,從手機、平板、電腦到TWS、手表等,蘋果每一次都證明自己具有最強的硬件能力,以此為根基,蘋果的存量設(shè)備維持一個龐大的規(guī)模,扮演互聯(lián)網(wǎng)中的“月活”角色,來獲取源源不斷的互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)收入。軟硬件構(gòu)成的生態(tài),具有足夠的壁壘。

圖6:蘋果收入增長情況

【2】 再看小米

除了喬布斯締造的蘋果外,另外一個值得重點參考的對標對象就是雷布斯的小米了。其實都不用仔細分析,從觀感上來看,小米仍保持有較強的創(chuàng)新動能,畢竟雷軍在宣布小米造車時雞血滿滿地說:愿意押上我人生全部的聲譽。

不同于蘋果作為行業(yè)的定義者,我們更愿意把小米稱之為游戲規(guī)則的破壞者。蘋果告訴你每一個消費品都值得重新再做一遍,而小米告訴你,每一個市場都值得再打一遍。沒有蘋果那么優(yōu)秀的硬件設(shè)計能力和軟件能力,做手機不賺錢的雷軍,仍然給小米搭建了一個相當不錯的商業(yè)模式——鐵人三項。

小米的“鐵人三項”指的是硬件+新零售+互聯(lián)網(wǎng),在每一項中不求第一,而追求綜合第一。其中:

1)以手機為代表的硬件作為流量入口,由于硬件毛利率為正,也就是可以用負成本來獲取用戶,且粘性相對更高。

2)打通線上線下,創(chuàng)造新零售,這樣可以覆蓋更廣闊消費群體,實現(xiàn)流量留存與新增,同時也可以省去大量中間環(huán)節(jié)的成本和庫存。

3)最終為了實現(xiàn)互聯(lián)網(wǎng)變現(xiàn),小米通過硬件積累的流量,主要在互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)中變現(xiàn)。

之所以能夠構(gòu)思出這種商業(yè)模式,追本溯源,還是因為雷軍是做互聯(lián)網(wǎng)出身的,而做硬件出身的喬布斯,先是把硬件做到極致,然后順帶進行流量變現(xiàn)。

圖7:小米獨特的商業(yè)模式—鐵人三項,資料來源:小米集團招股說明書

小米的這種商業(yè)模式,仍然植根于手機等智能硬件,所以小米的商業(yè)模式要跑通,必須獲得相當可觀的手機等智能硬件的市場份額。

所以我們看到在手機上,小米不遺余力地尋求突破,哪怕只有個位數(shù)的毛利率。產(chǎn)品組合上,通過小米MIX嘗試擺脫只能做低端的品牌調(diào)性;市場滲透上,公司鉚足了勁兒開拓海外市場。另外,由于除手機外的IOT市場十分碎片化,小米則是通過內(nèi)部研發(fā)和利用產(chǎn)業(yè)鏈的方式,順利切入家電、家居等等市場。

而這些,又都通過線上的小米商城和線下的米家快速推廣。因此當你走到線下的米家店時,撲面而來的不是高科技感,而是一種“當代雜貨鋪”的既視感。其實這么說也沒沒啥大錯,因為迄今為止小米的立命之本不是原創(chuàng)科技,而是互聯(lián)網(wǎng)。

拋開孰高孰低暫且不論,小米近幾年的發(fā)展無疑是成功的。拿幾個歷史的數(shù)據(jù)舉證:

2017年三季度,布局海外市場3年的小米即登頂印度智能手機季度銷量冠軍。

2018年四季度,小米旗艦機和高端旗艦機收入占智能手機總收入的32%,在中國大陸智能手機的銷售單價提升17%。

到2019 年2季度,小米物聯(lián)網(wǎng)連接設(shè)備接近2億臺,成為全球最大的智能硬件IoT 平臺。

最新的數(shù)據(jù)是,2021年第二季度,據(jù)全球智能手機市場份額報告統(tǒng)計,小米市場份額17%,智能手機銷量超越了蘋果,晉升全球第二。

鐵人三項的商業(yè)模式,在一片爭議中實實在在地跑通了。最后也反映在公司的財務(wù)結(jié)構(gòu)上:

1)從收入結(jié)構(gòu)上來看,小米成功實現(xiàn)多元化,IoT占比穩(wěn)步提升,實現(xiàn)了公司擴大硬件流量入口數(shù)量的目標;

2)從收入來源來看,當前海外收入占比已經(jīng)超過中國大陸區(qū)域的收入占比,實現(xiàn)了在手機這個存量市場上完成增長的目標。

3)互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)毛利率高達60%,雖然收入占比僅10%,但已經(jīng)成為公司最大的利潤來源;另外,小米的硬件產(chǎn)品毛利率也都穩(wěn)步提升到10%左右的水平。

由于搶占了IoT這個新興賽道,且小米海外互聯(lián)網(wǎng)變現(xiàn)之路尚未開啟,再加上雷軍宣布進軍汽車市場,這個全球最年輕的世界500強公司,仍表現(xiàn)出相當強的增長勢頭,在華為受阻背景下,擔(dān)得起消費電子左派扛鼎者的稱號。

圖8:小米集團收入結(jié)構(gòu)變化

圖9:小米集團收入來源變化

圖10:小米集團各板塊毛利率

03映射傳音:沒有躺平的資本

如果單只看非洲市場,已經(jīng)達到穩(wěn)態(tài)的傳音似乎可以學(xué)習(xí)蘋果,選擇向右轉(zhuǎn),躺平收稅即可。但實際上,除了向左而生,傳音沒有什么歲月靜好可言。

與小米同蘋果的差距一樣,傳音同樣算不上高科技公司。這點從兩個公司的研發(fā)上就能看出來,傳音和小米的研發(fā)費用率都低于4%,屬實不像高科技公司。

自然有人要說了,蘋果現(xiàn)在的研發(fā)費用率也就5%-6%,也沒高到哪兒去,但首先是蘋果研發(fā)投入的絕對金額,比小米高出一個數(shù)量級;另外值得特別指出的是,蘋果由于給了上游產(chǎn)業(yè)鏈巨大的讓利,因此大部分研發(fā)都體現(xiàn)在表外。

所以不用爭論,小米和傳音的成功,跟蘋果成功的原因完全不同。小米和傳音都是依托中國大陸極其發(fā)達的消費電子產(chǎn)業(yè)鏈,小米選擇的是硬件不賺錢軟件賺錢的互聯(lián)網(wǎng)思路,傳音走的是海外欠發(fā)達市場走營銷的差異化模式。

圖11:小米集團和傳音控股的研發(fā)費用率

行文至此,可以率先得到一個結(jié)論:那就是傳音沒有躺平的資本。因為靠渠道和營銷而非技術(shù)的生意,是最容易被顛覆的,舉一個國內(nèi)類比的例子,強如格力的渠道,也在線上的沖擊下?lián)u搖欲墜,董小姐也不得不再度出山做直播帶貨。

所以傳音在非洲超過50%的市場份額,只是對過去15年努力的肯定,而根本不是對未來的保證。于傳音,也只有像小米一樣,只有不停地進步,才可能向左而生。

公司當前呈現(xiàn)出來的戰(zhàn)略布局,和高喊的“為全球新興市場國家提供當?shù)叵M者最喜愛的智能終端和移動互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)”口號,也正是公司憂患意識的體現(xiàn)。

【1】計較每一城一池的得失

跟小米一樣,傳音也必須要不停地開拓新的市場,在非洲稱王無疑只是開始。由于產(chǎn)品調(diào)性和公司供應(yīng)鏈,傳音目前最適合拓展的就是欠發(fā)達地區(qū)市場,包括印度、東南亞、拉丁美洲等等。那么公司面向的目標人群將從當前的12億直接翻兩翻到40億。

根據(jù)公司2020年年報披露的信息:“2020年公司在非洲的市場份額持續(xù)提升,智能機市場占有率超過40%,非洲第一的領(lǐng)先優(yōu)勢進一步擴大。在南亞市場,巴基斯坦智能機市場占有率超過40%,排名第一、孟加拉國智能機市場占有率18．3%,排名第一、印度智能機市場占有率5．1%,排名第六。”

公司在2020年證明了自己異地復(fù)制擴張的能力,尤其是能夠在巴基斯坦和孟加拉都能拿到智能手機市場份額第一的位置,實屬不易。根據(jù)公司2020年財報,其在非洲外的收入占比已經(jīng)上升到25%。

光鮮的數(shù)字背后,其實有巨大的隱憂,這部分市場是三星和國內(nèi)HOVM虎視眈眈的基本盤,看起來的藍海其實是紅海。

傳音也承認:印度市場競爭激烈,經(jīng)銷渠道較為扁平化,經(jīng)銷商具有規(guī)模小、數(shù)量多的特點,公司為快速拓展市場相應(yīng)經(jīng)銷商數(shù)量新增較多。2020年,公司印度市場手機產(chǎn)品平均毛利率水平為12．51%,低于非洲市場手機產(chǎn)品26．06%的平均毛利率。

但每一城一池的得失,傳音都必須計較,咬著牙也要在毛利率低的時候堅持,公司也只有擴大銷售規(guī)模,才能發(fā)揮更大的規(guī)模優(yōu)勢。

不同于非洲,其他新興市場早有國內(nèi)其他手機品牌的布局,所以可以預(yù)見傳音控股銷售費用將仍居高不下,成為公司最大的費用開支項。只有當公司獲得其他市場穩(wěn)定的份額和超過20%的毛利率時,我們才能認為傳音控股的異地擴張政策取得了成功。目前,仍只是開始。

圖12:傳音控股的銷售費用

【2】產(chǎn)品高端化升級

其實傳音控股一直在做產(chǎn)品高端化升級,最明顯的體現(xiàn)就是智能機收入占比的提升。雖然傳音控股起家是做功能機,但是隨著新興市場人均收入的提升,智能機成為消費升級的選擇,傳音也順應(yīng)需求,這條路已經(jīng)走通,雖然公司目前功能機仍是出貨數(shù)量的大頭,但是智能機憑借高出數(shù)倍的單價,目前已經(jīng)成為公司收入和利潤的主要來源。

圖13:智能機收入占比持續(xù)提升

這條產(chǎn)品升級的路,傳音看起來趨勢向好,但其實只是剛剛開始。

以2016年作為初始點,近5年三星的手機平均售價基本保持穩(wěn)定,在330美元左右,而小米在近幾年,的確實現(xiàn)了價格帶的向上突破,從150美元左右上升到200美元,增長超過30%(注:這也部分解釋了小米集團過去幾年智能手機毛利率的提升)。而傳音,雖然智能手機占比在提升,但不幸的是,手機平均售價仍然在90美元左右徘徊,這也就意味著,公司仍然被鎖定在講究極致性價比的低象限里。

圖14:傳音控股手機平均售價并未提升,資料來源:IDC

【3】著眼增量市場

雖然公司存量手機設(shè)備達到數(shù)億,且為了做地推鋪陳的經(jīng)銷商數(shù)量已經(jīng)超過2000家,傳音已經(jīng)具備初步的生態(tài)圈。

在這點上,可以說傳音是減配版的小米。一方面借助自己強大的銷售網(wǎng)絡(luò),夾帶賣點其他電子電器產(chǎn)品自然順理成章,再就是借助存量手機開展互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)。公司也明確將上述戰(zhàn)略考量做成了導(dǎo)圖,基本上一目了然也合乎邏輯。

圖15:公司清晰的戰(zhàn)略布局

有了蘋果和小米的成功先例,市場自然對傳音依葫蘆畫瓢的拓展?jié)M懷信心,這也是公司高估值的重要支撐。

但理想很豐滿,現(xiàn)實很骨感。從總量上來看,經(jīng)過幾年大張旗鼓的發(fā)展,公司新拓展業(yè)務(wù)收入比重仍在5%左右徘徊不前,沒有像小米那樣顯示出明顯的收入結(jié)構(gòu)多元化改善的趨勢。另外一點,從毛利率角度來看新興業(yè)務(wù)也并沒有呈現(xiàn)出“暴利”的特征,與小米和蘋果相去甚遠。

圖16:傳音新興業(yè)務(wù)占總收入的比重

圖17:傳音新興業(yè)務(wù)毛利率情況

公司先天基因的缺失導(dǎo)致新業(yè)務(wù)拓展不及預(yù)期。由于公司強在供應(yīng)鏈和銷售,互聯(lián)網(wǎng)運營已然超綱,且公司聊勝于無的研發(fā)投入,顯然也不具備在軟件上砸錢的先決條件。

所以我們看到公司引以為傲的音樂播放器Boomplay,的的確確是非洲移動互聯(lián)網(wǎng)市場的爆款app,注冊用戶破億,但也是借助了網(wǎng)易的技術(shù)力量。

當然,公司也逐漸意識到自己在互聯(lián)網(wǎng)上的基因缺失,開始大量與國內(nèi)互聯(lián)網(wǎng)公司開支直接的合作,如:

1)2017年9月,傳音控股與香港網(wǎng)易互娛共同投資成立傳易互聯(lián)科技公司,雙方各持股45%;

2)2018年,傳音聯(lián)合閱文集團,成立合資公司傳閱科技,傳音持股49%;

3)2020上半年,傳音與騰訊旗下公司共同成立Cloudview Technology,提供瀏覽器服務(wù),傳音持股47．5%。

可以看到,在以上合作中,傳音還是體現(xiàn)了相當大的誠意,并未尋求超過50%的絕對控股,而是希望與國內(nèi)的互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)一起開發(fā)這片處女地。其實這也是我們覺得最有意思的地方,當年小米雖然做硬件,由于并不具備廣泛做IoT所有硬件的能力,靠撬動小米生態(tài)鏈逆襲成為當前全球IoT出貨量的第一;而當前傳音缺乏的是軟件能力,通過外協(xié)的方式,試圖構(gòu)筑“軟版的小米生態(tài)鏈”,能否成功,的確值得拭目以待。

另外是關(guān)于傳音的家電和3C配件業(yè)務(wù),公司分別成立對應(yīng)品牌Syinix和Oraimo進行早期探索,這部分我們倒不甚擔(dān)心,因為傳音已經(jīng)搭建好了品牌、渠道,未來要做的其實就是等新興市場的人均GDP從當前的2000美元左右逐步提升,享受行業(yè)的爆發(fā)。